Бюджетное доминирование: конец эпохи таргетирования инфляции?

Рост бюджетных расходов и государственного долга в развитых и развивающихся странах вызывает опасения относительно среднесрочной устойчивости бюджетной политики. При продолжении текущих тенденций уже в ближайшие десятилетия страны могут столкнуться с проблемой бюджетного доминирования — ситуацией, когда центральный банк ограничен в возможностях борьбы с инфляцией с помощью высоких ставок из-за рисков нарушения бюджетной устойчивости. В академических и экспертных кругах зачастую отмечают, что при таком сценарии центральному банку придется отказаться от таргетирования инфляции и перейти к роли пассивного наблюдателя. В настоящей работе мы рассматриваем возможную альтернативу — адаптацию мандата центрального банка к новым предполагаемым реалиям с помощью включения уровня реального государственного долга. Такая корректировка мандата центрального банка означает, что оптимальное правило денежно-кредитной политики напрямую зависит от режима бюджетной политики. В частности, при активной бюджетной политике правило центрального банка автоматически отходит от принципа Тейлора. Проведенный на основе новокейнсианской DSGE-модели анализ демонстрирует, что предлагаемое изменение мандата делает политику центрального банка более устойчивой к изменению режима бюджетной политики и позволяет успешно балансировать между стабилизацией инфляции, выпуска и уровня государственного долга. Кроме того, включение долга в мандат центрального банка дает ему возможность не отказываться от активной роли в борьбе с инфляцией в случае активной бюджетной политики. Таким образом, мы показываем, что режим бюджетного доминирования хотя и ограничивает возможности центрального банка в стабилизационной политике, но не заставляет его полностью терять независимость в денежно-кредитной политике и отказываться от основных принципов таргетирования инфляции.

1. Горюнов Е. Л., Дробышевский С. М., Кудрин А. Л., Трунин П. В. Причины и уроки ускорения глобальной инфляции // Вопросы экономики. 2023. № 7. С. 5–34. DOI: 10.32609/0042-8736-2023-7-5-34.

2. Ascari G., Florio F., Gobbi A. Price Level Targeting Under Fiscal Dominance // Journal of International Money and Finance. 2023. Vol. 137. No 102876. DOI: 10.1016/j.jimonfin.2023.102876.

3. Bhattarai S., Lee J. W., Park W. Y. Inflation Dynamics: The Role of Public Debt and Policy Regimes // Journal of Monetary Economics. 2014. Vol. 67. P. 93–108. DOI: 10.1016/j.jmoneco.2014.07.004.

4. Calomiris C. W. Fiscal Dominance and the Return of Zero-Interest Bank Reserve Requirements // Federal Reserve Bank of St. Louis Review. 2023. Vol. 105. No 4. P. 223–233. DOI:10.20955/r.105.223-33.

5. Cevik S., Miryugin F. It’s Never Different: Fiscal Policy Shocks and Inflation. Warsaw: International Monetary Fund. Working Paper No 23/98. 2023.

6. Clarida R., Gali J., Gertler M. The Science of Monetary Policy: A New Keynesian Perspective // Journal of Economic Literature. 1999. Vol. 37. No 2. P. 1661–1707. DOI: 10.1257/jel.37.4.1661.

7. Cohrain J. H. The Fiscal Theory of the Price Level. Princeton: Princeton University Press, 2023.

8. Davig T., Leeper E. M. Monetary-Fiscal Policy Interactions and Fiscal Stimulus // European Economic Review. 2011. Vol. 55. No 2. P. 211–227. DOI: 10.1016/j.euroecorev.2010.04.004.

9. Farmer R., Zabczyk P. A Requiem for the Fiscal Theory of the Price Level. Warsaw: International Monetary Fund. Working Paper No 19/219. 2019.

10. Haldane A. G., Read V. Monetary Policy Surprises and the Yield Curve. London: Bank of England. Working Paper No 106. 2000.

11. Kumhof M., Nunes R., Yakadina I. Simple Monetary Rules Under Fiscal Dominance // Journal of Money, Credit and Banking. 2010. Vol. 42. No 1. P. 63–92. DOI: 10.1111/j.1538-4616. 2009.00278.x.

12. Leeper E. M. Equilibria Under ‘Active’ and ‘Passive’ Monetary and Fiscal Policies // Journal of Monetary Economics. 1991. Vol. 1. No 27. P. 129–147. DOI:10.1016/0304-3932(91)90007-B.

13. Sargent T. J., Wallace N. Some Unpleasant Monetarist Arithmetic. Minneapolis: Federal Reserve Bank of Minneapolis. Quarterly Review. Vol. 5 (Fall). 1981. DOI: 10.21034/qr.531.

14. Sims C. A. A Simple Model for Study of the Determination of the Price Level and the Interaction of Monetary and Fiscal Policy // Economic Theory. 1994. Vol. 4. No 3. P. 381–399. DOI: 10.1007/BF01215378.

15. Thornton D. L. Monetary Policy Transparency: Transparent About What? // Manchester School. 2003. Vol. 71. No 5. P. 478–497. DOI: 10.1111/1467-9957.00363.

16. Woodford M. Fiscal Requirements for Price Stability // Journal of Money, Credit and Banking. 2001. Vol. 33. No 3. P. 669–728. DOI: 10.3386/w8072.

17. Woodford M. Interest and Prices: Foundations of a Theory of Monetary Policy. Princeton: Princeton University Press, 2003.

18. Woodford M. Monetary Policy and Price Level Determinacy in a Cash-In-Advance Economy // Economic Theory. 1994. Vol. 4. P. 345–380. DOI: 10.1007/BF01215377.